ANNONS:
Till Di.se
TISDAG 17 OKT Sveriges bästa finanssajt 2017
MENY
START DI TV BÖRS & MARKNAD
Start Nyheter

Richard Bråse: Modekejsaren är lättklädd

H&M har petats från tronen som Sveriges mest värdefulla börsbolag och aktien är tillbaka på samma nivå som för tio år sedan.
Frågan alla ställer sig är vad som har gått fel.
Frågan som borde ställas är hur modejätten har kunnat komma undan så länge.

UBS-analytikern Adam Cochranes frågor om försäljningsbesvikelserna under inledningen av året, det svällande varulagret och reabehovet ville aldrig riktigt ta slut under telefonkonferensen i samband med rapporten för första kvartalet. Till slut förtydligade Nils Vinge, chef för investerarrelationer, att modeföretaget – som har sett 40 procent av börsvärdet gå upp i rök sedan kursrekordet för drygt två år sedan – inte ligger på latsidan.

”Jag kan säga som så, vi sitter inte och väntar på bättre väder”, förklarade Nils Vinge.

Till skillnad från hur det fungerar i andra storbolag var det ir-chefen och finansdirektören Jyrki Tervonen som tillsammans höll i frågestunden med analytikerna efter första kvartalsrapporten.

Vd:n Karl-Johan Persson, barnbarn till grundaren Erling Persson, lyste med sin frånvaro. I ett bolag med medvind hade det förmodligen varit en frihet som övriga ägare hade kunnat leva med. Problemet är att H&M är inne i ett stim av besvikelser.

2017 är tänkt att bli vändpunkten efter en period med stora investeringar, men efter en tafflig inledning på året har tvivlet tagit ny fart. Samtidigt växer kritiken mot bolagets kyliga och tillknäppta attityd mot sina investerare.

H&M har aldrig handlat om att sälja aktier till placerare, utan bara om att sälja kläder till sina kunder. Sett över de fem senaste räkenskapsåren har omsättningen ökat med 75 procent. Det sticker ut bland storbolagen.

Få andra rörelsedrivna bolag i OMXS30 kan matcha den tillväxttakten. Maskineriet har ångat på och H&M har fortsatt att driva tillväxt genom att expandera sitt butiksnät. Den som lyfter på motorhuven finner snabbt flera illavarslande varningssignaler, som pekar mot att tillväxten har blivit alltmer dyrköpt.

Backar vi bandet till första kvartalet 2010 så satt modeföretaget på en rekordstor nettokassa på 26 miljarder kronor. Bruttomarginalen var över 60 procent de senaste tolv månaderna och rörelsemarginalen var 22,6 procent.

Sedan dess har bruttomarginalen säckat ihop till 51,6 procent och rörelsemarginalen har pressats ned till 12,1 procent. Varulagret har i relativa termer dubblats. Från att ha motsvarat 8,2 procent av omsättningen, motsvarade varulagret i första kvartalet i år 16,7 procent av försäljningen.

Även om man justerar för att omkring 1,6 miljarder av lagervärdet har adderats genom nya redovisningsregler, är det på en rekordhög nivå. Bara det senaste året har varulagret ökat med 30 procent. Risken är överhängande att H&M kommer att behöva bita i det sura äpplet och rea ut plagg, på bekostnad av en ännu svagare bruttomarginal.

Bolaget satt alltså på en nettokassa på 26 miljarder kronor för sju år sedan. Den är nu nere på 6 miljarder kronor. Nyheten att företaget har tagit upp en kreditfacilitet på nästan 7 miljarder kronor var en av detaljerna som tolkades negativt och som bidrog till att aktien föll med 4 procent på rapportdagen i mars.

Pärlbandet av frågetecken toppas av att försäljningen i jämförbara butiker verkar ha krackelerat. Sedan 2014 har H&M dock slutat att redovisa den jämförbara försäljningsutvecklingen i den månatliga statistik man presenterar.

Dels möter H&M ny konkurrens från e-handel, dels blir bolaget alltmer frånåkt av spanska Inditex på den egna hemmaplanen med prisvärt mode.

Under samma period som H&M har skalat av 10 procentenheter på sin rörelsemarginal har Inditex inte bara lyckats hålla lönsamheten stabil, utan även expanderat rörelsemarginalen till knappt 18 procent i det senaste räkenskapsåret. Inditex har kunnat öka utdelningen varje år under 2010-talet, medan H&M bara har höjt utdelningen en gång.

H&M grundades 1947 och börsnoterades sommaren 1974. Året därpå startade Amancio Ortega sin första Zarabutik, och Inditex gjorde entré på börsen först 2001.

Då stod hemmamarknaden, Spanien, för 46 procent av försäljningen. Förra året hade andelen fallit till 17 procent. Bolaget har precis som H&M expanderat kraftigt internationellt, men man har gjort det med större framgång. Den främsta förklaringen som lyfts fram till att Inditex har klarat sig mycket bättre är snabbheten – där det på tre veckor går från modevisning till plagg i butik. H&M har ingen egen tillverkning, utan allt läggs ut på asiatiska fabriker. Inditex har valt en annan väg och merparten av plaggen produceras i Europa och man har en centraliserad varuförsörjning.

Ytterligare en skillnad mellan modejättarna är Inditexs njugga inställning till den amerikanska marknaden. Spanjorerna har nästan dubbelt så många butiker i Grekland som i USA, vilket är den marknad där H&M har flest butiker.

Den amerikanska butiksdöden är vid det här laget ett välkänt tema. Michael Kors försäljning i jämförbara butiker störtdök med 14 procent i senaste kvartalet och när bolaget rapporterade förra veckan blev det ett i raden amerikanska modeföretag att avisera massiva butiksnedläggningar.

Omkring 4.000 butiker tvingades slå igen i USA förra året och Credit Suisse räknar med att det mer än fördubblas i år, trots en stark konjunktur. Banken spår i en analys att så mycket som en fjärdedel av alla amerikanska köpcentrum kommer att tvingas bomma igen de kommande fem åren, främst på grund av tuffare konkurrens från e-handel.

Ingen traditionell handlare går numera säker från det strukturella skiftet där alltmer handel sker online. I Europa håller Kinneviks Zalando på att etablera sig som den självklara digitala modeplattformen. I år väntas det tyska modeföretaget öka försäljningen med 23 procent.

Att H&M kan öppna butiker är det ingen som ifrågasätter, men den kompetensen blir allt mindre av en konkurrensfördel i en digital verklighet. När butiksexpansionen inte längre ger samma försäljningstillskott och försäljningen i jämförbara butiker krackelerar blir situationen snabbt bekymmersam.

Den nya spelplanen med ökande näthandel har fått H&M att skriva om sina finansiella mål för första gången på ett decennium. Tidigare hette det att antalet fysiska butiker skulle öka med 10 till 15 procent per år. Nu är det i stället försäljningen som ska öka med lika mycket.

Analytikerna tvivlar och tror inte att H&M klarar tvåsiffrig tillväxt något av de tre kommande åren – tillväxten i år spås bli strax under 10 procent.

Den senaste given från H&M är ytterligare ett koncept i form av Arket, som ska lanseras i höst med ”enkla och tidlösa kollektioner för män, kvinnor och barn, samt accessoarer och utvalt sortiment till hemmet”. Den stora nyheten verkar vara kaféer i butikerna. Den som vill vinna slaget om kunderna i fysiska butiker måste framöver hitta nya sätt att locka kunder, men det finns inga garantier för att en kaka till kakibyxorna är lösningen.

Utvecklingen av bruttomarginal och rörelsekapital brukar skvallra om ett företags operationella hälsa. I H&M:s fall har båda skickat varningssignaler under lång tid.

En anledning till att det är först det senaste året som man på allvar har ifrågasatts, är att bolaget trots allt har varit Stockholmsbörsens tillväxtstjärna under mycket lång tid. Det är med en begriplig motvilja som både analytiker och investerare har dragit sig för att ifrågasätta om modekejsaren är naken.

Ledningen verkar tydlig med att man har situationen under kontroll – och att man inte bara sitter och inväntar bättre väderleksrapporter. Huvudägaren Stefan Persson har köpt aktier för närmare 9 miljarder kronor, sedan april förra året. När tvivlet väl har fått fäste räcker inte det för att övertyga investerarna om att H&M är på rätt väg och att man kan hantera omställningen från fysisk butik till att vinna det digitala slaget.

H&M var länge en tillväxtgigant som alltid såg högvärderad ut, men som alltid verkade växa i sin värdering. Nu är problemet det omvända. Värderingen har fallit snabbare än analytikernas nedjusteringar, men så länge analytikerna fortsätter att justera ned sina prognoser ser det inte positivt ut.

Om modekejsaren inte är naken så är den i vart fall lättklädd, med tunna marginaler och bortspolad kassa som har växlats över till ett proppfullt lager.

I viss mån har bolaget varit omständigheternas fånge. Euron har i nästan tio års tid successivt försvagats mot dollarn. Det är svårt att säga om den trenden är bruten, men sedan årsskiftet har euron stärkts med 7 procent mot dollarn.

Nästan hälften av koncernens försäljning sker i euro, samtidigt som den överlägset mest betydelsefulla valutan för inköp är dollar. En fortsatt förstärkning av euron kommer hjälpa H&M att snygga till siffrorna, men att investera i bolag baserat på förväntade valutarörelser är ungefär som att investera baserat på väderleksrapporter – en grogrund för besvikelse.

Med tanke på den svaga starten av 2017, ser vändningen ut att ha försatts i vänteläge. Detsamma bör gälla för H&M som investering.

https://interactive.sanoma.fi/arkku/public/generated/13147sLXWjxQ/

Tyck till